回購有益改善股權結構
回購有益改善股權結構


平安證券綜合研究所 高春濤

減持國有股辦法中規(guī)定，在采取國有股存量發(fā)行的同時，選擇少量上市公司進行定向回購的試點，明確了回購是國有股的減持方式之一。此前，已有上市公司進行過國有股回購。

　　最早的回購是陸家嘴。1994年10月，國家股部分實施減資,由6．4億減為4．4億,公司股本總額從7．33億減為5．33億，國家股占82．6％。由于陸家嘴回購是為了解決國家股的部分資本虛置問題，將國家股中尚未投入的部分從注冊資本中退出，本文不將其納入分析范圍。

　　1999年11月,申能股份以每股2．51元的凈資產(chǎn)價格協(xié)議回購并注銷由申能集團有限公司持有的10億股國有法人股。

　　2000年11月,云天化以每股2．83元的凈資產(chǎn)價格用現(xiàn)金資產(chǎn)回購,回購并注銷公司第一大股東云天化集團有限責任公司持有的云天化國有法人股2億股。

　　2000年12月，長春高新在1999年12月31日經(jīng)審計確認的每股凈資產(chǎn)3．40元的基礎上,以每股3．44元的回購價格,回購并注銷公司國家股股東長春高新技術產(chǎn)業(yè)發(fā)展總公司的7000萬股國家股。

　　回購將減少公司的總股本，使回購前后公司的每股收益和凈資產(chǎn)收益率上升。市場對回購的反應較為平穩(wěn)，但有較強的預支效應。

　　國有股比例降低

　　由于《公司法》規(guī)定上市公司在股份回購后必須注銷該部分股份，即不允許保存庫藏股?；刭彽慕Y果就是公司總股本減少，同時回購注銷國有股使公司國有股比例下降，社會公眾股比例上升。

　　申能股份回購前，國有法人股占總股本的80．25％，流通A股和轉配股占總股本的9．53％，不符合《公司法》的規(guī)定：“公司股本總額超過4億元的，向社會公開發(fā)行股份的比例為15％以上”。回購完成后，股份總額由26億股減少到16億股,國有法人股由占總股本80％減少到68％，而社會公眾股比例增加到15％。

　　云天化回購前，云天化集團作為公司第一大股東持股4．68億股，占公司總股本的82．40％。回購完成后，云天化的總股本減少至3．68億股，云天化集團的持股比例降為2．68億股，占總股本的72．84％，在一定程度上改善了公司的股權結構。同時，云天化社會公眾股比例上升為27．16％,符合了社會公眾股占總股本25％以上的規(guī)定。

　　長春高新回購前，國家股比例為57．36％,占絕對控股地位。受大股東的影響，公司大部分資金壓在房地產(chǎn)上,回購的主要目的是為了淡出房地產(chǎn)業(yè)?；刭徦璧?．408億元主要用開發(fā)區(qū)歸還的欠款2．4億元支付。回購后,國家股占公司總股本的比例降至34．63％。

　　相關財務指標改善

　　回購減小了總股本，對資產(chǎn)與所有者權益產(chǎn)生影響，但對當期收益總額沒有影響，導致當期回購公司每股收益和凈資產(chǎn)收益率上升。

　　申能股份按凈資產(chǎn)值回購，回購前后每股凈資產(chǎn)保持2．51元不變?；刭徢懊抗墒找?．1641元，回購后每股收益上升到0．2646，回購前凈資產(chǎn)收益率6．45％，回購后凈資產(chǎn)收益率10．32％。

　　同樣，按凈資產(chǎn)值的回購沒有影響云天化的每股凈資產(chǎn)，云天化的每股收益由回購前的0．185元上升為0．285元，凈資產(chǎn)收益率從6．533％上升到10．08％。

　　長春高新的回購價略高于每股凈資產(chǎn)值，回購后，每股凈資產(chǎn)略有下降，從回購前的3．40元下降到3．38元。每股收益從回購前的0．069元上升到0．106元，凈資產(chǎn)收益率從2．03％上升到3．13％。

　　股價略有上升

　　回購主要由公司用自有資金支付，是在二級市場之外發(fā)生的，不存在其他減持方式向市場抽資的問題。從股價變化來看，市場對回購的反應較為平靜。公司總股本的減少，實際上縮小了市場容量，這是有利于二級市場的。

　　從回購前后的股價變化來看都有一點升幅，回購完成前半年的股價表現(xiàn)為穩(wěn)中略升，申能股份、云天化和長春高新和股價分別上升了1％、4％和5％。在回購完成后1月內(nèi)的升幅與回購前的升幅呈反方向變動，回購前升幅最小的公司股價出現(xiàn)略微的補漲特征，升幅反而最大，申能股份、云天化和長春高新股價回購后1月的漲幅分別為8％、3％和2％。

　　以債權回購是創(chuàng)新

　　吉發(fā)投資是吉發(fā)股份的第一大股東，2000年底吉發(fā)股份應收吉發(fā)投資的款項共計3．15億元，吉發(fā)股份還為吉發(fā)投資及其子公司提供擔保金額達4．57億元。吉發(fā)投資財務惡化，無力償還貸款，吉發(fā)股份因擔保負連帶責任，已多次陷入訴訟糾紛。吉發(fā)股份決定通過法律手段向大股東追討巨額債款，如在今年6月30日大股東仍未還款，公司將采取“股份回購”方案解決。吉發(fā)投資目前持股8719萬股，以每股凈資產(chǎn)2．79元計算，折合2．43億元。但是，吉發(fā)投資所持股權已被債權銀行和法院凍結下，這一方案付諸實施顯然需要解決的問題還有很多。

　　無論如何，上市公司以債權回購股權，是一項富有意義的創(chuàng)新。

　　有助于解決上市公司與大股東的債務糾葛深市已披露2000年報的516家公司中，有171家存在股東占用上市公司資金和資產(chǎn)情況，占上市公司總數(shù)的33．2％。從金額看，股東占用上市公司資金和資產(chǎn)總額達271．28億元，但未必有償還的意識及能力。因此，大股東用股權抵債務，將削減大股東欠債的數(shù)量，改善上市公司的財務狀況。

　　擴大了回購的適用范圍一般而言，國有股回購適用于現(xiàn)金充裕，且第一大股東持股比例非常高的公司。能同時滿足這兩個條件，并有減持國有股要求的公司為數(shù)有限，這就限制了回購的適用性。而目前上市公司大股東占用上市公司資金的情況較為普遍，并且上市公司對大股東的債權是以上市公司資產(chǎn)的形式存在。因此，如果允許上市公司以資產(chǎn)回購股權，即回購股份所需的資金以大股東的欠款來抵減，并注銷大股東相應的股份，則回購將易于推開，并可改善上市公司的股權結構和治理結構
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