0105044基于公司治理的盈利分配機制(doc)
基于公司治理的盈利分配機制* 馬春林**　　吳沖鋒*** （上海交通大學(xué)系統(tǒng)工程研究所, 200052） 摘要 盈利分配決策屬于公司理財?shù)暮诵膯栴}之一。本文以公司治理結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)， 重新構(gòu)架公司盈利分配機制，并根據(jù)中國公司治理結(jié)構(gòu)的具體特點，闡述了我國建 立公司盈利分配機制應(yīng)該注意的問題。 關(guān)鍵詞 盈利分配、公司治理、利益相關(guān)者、利益制衡 1 引言 盈利分配決策（又稱股利政策）屬于公司理財?shù)暮诵膯栴}之一，涉及公司投資、融資 以及所有利益相關(guān)者的利益。然而如何建立合理的盈利分配決策機制，一直是公司理財 理論乃至實務(wù)界難以解決的問題。國內(nèi)外大多數(shù)研究主要圍繞如何達到股東利益最大的 目標(biāo)進行盈利分配決策機制研究，而實際上由于盈利分配涉及公司所有相關(guān)者的切身利 益，單純考慮股東的利益目標(biāo)，必然會損害其它相關(guān)者的利益，從而不利于公司整體經(jīng) 營目標(biāo)。目前，公司治理結(jié)構(gòu)問題成為研究熱點，許多學(xué)者紛紛從理論和實踐角度提出 富有創(chuàng)意的見解。本文以公司治理結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)，重新構(gòu)架了公司盈利分配機制，并且根 據(jù)中國公司治理結(jié)構(gòu)的具體特點，描述了我國建立公司盈利分配機制應(yīng)該注意的問題。 2 盈利分配與公司治理 關(guān)于公司治理的內(nèi)涵，一直有著多種說法：制度安排或組織結(jié)構(gòu)的觀點（Myers、吳 敬璉），認(rèn)為公司治理是涉及所有者、董事會、經(jīng)理人員及其他利益相關(guān)者的一種制度 安排或者基于這種制度的組織結(jié)構(gòu)；Oliver Hart（1993）提出決策機制的觀點則進一步闡明公司治理是對公司非人力資源資本的剩 余控制權(quán)的分配決策。彭群、何玉長（1998）對以往觀點進行總結(jié)，認(rèn)為公司治理結(jié)構(gòu) 具有多方面的內(nèi)涵：首先是公司所有利益相關(guān)者之間以契約為基礎(chǔ)的經(jīng)濟關(guān)系，體現(xiàn)了 現(xiàn)代公司制度、依托公司法和公司具體運營章程而建立的組織制度，反映了公司各利益 相關(guān)者之間的利益制衡，同時又是所有利益相關(guān)者為保全自己利益、表達意志行使權(quán)力 的經(jīng)濟民主方式。何自力（1999）認(rèn)為公司治理是對公司經(jīng)理行為進行監(jiān)控的制衡機制 。 公司治理的本質(zhì)，可以從公司經(jīng)營目的進行分析。包括股東、債權(quán)人、經(jīng)理人以及內(nèi) 部職工等所有的利益相關(guān)人組成公司，目的是獲得一種個人單獨生產(chǎn)經(jīng)營無法達到的合 作收益和剩余，對這部分剩余收益的要求權(quán)，即剩余要求權(quán)構(gòu)成了各個利益主體之間的 相互關(guān)系，這種關(guān)系形成制度則構(gòu)成了公司治理結(jié)構(gòu)的權(quán)利框架。每個利益相關(guān)者都希 望盡量擴大自己其中所占份額，因此，為確保合作關(guān)系的穩(wěn)定，每個利益相關(guān)者都必須 有監(jiān)督、約束對方的權(quán)利，必須分享資源配置的決策權(quán)利，這種相互之間制約機制則構(gòu) 成了公司治理結(jié)構(gòu)的利益制衡內(nèi)容。本文認(rèn)為公司治理本質(zhì)是公司所有利益相關(guān)者之間 的權(quán)利行使機制，這種機制包含所有利益主體之間的利益制衡。可以看出，協(xié)調(diào)各個相 關(guān)者利益目標(biāo)是公司治理結(jié)構(gòu)的立足點。 盈利分配決策是公司對其盈余進行分配或者留存的決策，它多方面影響了公司所有相 關(guān)者的切身利益，也導(dǎo)致不同利益主體對公司盈利分配方案持不同態(tài)度，如表1。直接方 面：投資者的投資收益會受到影響，如果公司傾向于發(fā)放盈利，那么股東就可以根據(jù)個 人需要和對市場的判斷，確定將收益用于消費、儲蓄或再投資，如果公司最終傾向于留 存盈利，意味著投資者只能將這部分屬于自己的利益投入該公司；對債權(quán)人而言，盈利 分配將減少公司凈資產(chǎn)，從而提高公司的資產(chǎn)負(fù)債比率，致使其在公司的利益承受更大 的經(jīng)營風(fēng)險；經(jīng)理人員和內(nèi)部職工可以從留存盈利獲得更多的直接受益，經(jīng)理人員可以 藉此獲得更多的資產(chǎn)支配權(quán)利，更有利于提高個人聲望，盈利留存公司擁有更多的資產(chǎn) ，公司會更加傾向于發(fā)放職工福利，內(nèi)部職工則會從中受益。 間接方面：盈利分配與公司融資策略密切相關(guān)，間接影響到各個利益主體。一般情況 下，良性發(fā)展的公司要保持適當(dāng)?shù)囊?guī)模擴張，盈利分配直接影響公司擴張規(guī)模的資金來 源。公司減少盈利分配水平，將更多的盈利用于擴大再生產(chǎn)，減少了投資者當(dāng)期的直接 受益；但如果維持高的盈利分配水平而不得不從外部進行融資用于公司擴張時，公司承 受的融資成本要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于內(nèi)部融資成本，這部分成本構(gòu)成了對公司所有利益主體的損害 。公司從外部融資必須承擔(dān)外部市場或者新的債權(quán)人的審核，進而必須減少那些相對于 公司利益更有利于經(jīng)理人員個人利益的經(jīng)營決策，或者由于資金流的單向性，公司無法 得到外部融資金而不能進行規(guī)模擴張時，構(gòu)成了對經(jīng)理人員管理特權(quán)、名譽的個人利益 的損害；公司進行外部融資，因為權(quán)益水平的變化，可能致使新的債權(quán)人的利息水平要 高于老債權(quán)人利息水平，相當(dāng)于老債權(quán)人的利益間接受到損害。 表1 各利益主體受盈利分配方案的影響及其所持態(tài)度 | |分配方案 | | |盈利分配 |盈利留存 | | |利益影響 |態(tài)度 |利益影響 |態(tài)度 | |投資者 |獲得收益的支配權(quán)|贊成 |只能將這部分收益投入到該|反對 | | |利 | |公司 | | |債權(quán)人 |蒙受更大的經(jīng)營風(fēng)|反對 |獲取更大利益保障 |贊成 | | |險 | | | | |經(jīng)理人 |減少了管理特權(quán) |反對 |獲得更大的管理特權(quán) |贊成 | |內(nèi)部職工|減少了職工福利 |反對 |獲得更多的福利 |贊成 | 從上可以看出，盈利分配決策必然要協(xié)調(diào)所有利益相關(guān)者的目標(biāo)，其決策乃至執(zhí)行程 序客觀上對公司有著治理功能。就公司整體分析，盈利分配決策機制屬于整個治理結(jié)構(gòu) 的重要一環(huán)，盈利分配最終目標(biāo)和整個公司治理目標(biāo)一致。因此，構(gòu)建合理的盈利分配 機制，應(yīng)該依托于公司治理結(jié)構(gòu)。 3 盈利分配決策機制框架 上文所述的公司治理兩個核心層面：權(quán)利行使機制和利益制衡機制，其中明確公司利 益相關(guān)者的權(quán)利職能，并在各自的職責(zé)權(quán)限中考慮對其他各方利益的制約。完善盈利分 配決策機制應(yīng)該首先明確這兩個層次的框架結(jié)構(gòu)。 3.1 權(quán)利行使機制 盈利分配的決策權(quán)利由所有的利益相關(guān)者共同行使。如圖1，公司經(jīng)理人員根據(jù)公司 經(jīng)營情況，向董事會提出盈利分配設(shè)想方案，方案中應(yīng)當(dāng)明確決策理由，尤其偏重于留 存收益時，須明確留存收益的投資方向以及其他可能的融資渠道和成本對比分析，該方 案屬于公司內(nèi)部機密，不應(yīng)該對外公布，經(jīng)理人員仍然是依靠自己勞動力獲得收益的利 益主體，行使日常經(jīng)營管理權(quán)，對董事會負(fù)責(zé)；董事會負(fù)責(zé)制定公司盈利方案，同時對 公司經(jīng)理人員提出的投資融資方案進行審核，并將這些作為考核經(jīng)理人員的重要指標(biāo)之 一，董事會決議后的盈利分配方案應(yīng)該對外公布，董事會行使公司治理權(quán)，代表公司主 要投資者和債權(quán)人的利益；股東大會則最終對公司盈利分配方案進行投票表決，所有投 資者擁有對董事會提出的盈利分配預(yù)案進行投票表決權(quán)，為了保護中小投資者的權(quán)益， 一般應(yīng)該規(guī)定只有當(dāng)同意票數(shù)超過到會股東所占股權(quán)半數(shù)并且超過股東人數(shù)半數(shù)方可通 過決案，當(dāng)投資者認(rèn)為公司的盈利分配方案無法保證其個人利益，并且又沒有辦法通過 投票來改變公司決議，可以行使最后的權(quán)利——用腳投票；債權(quán)人為了防止公司通過盈利 分配損害本人利益，一般會在債務(wù)合同中限制公司把舉債以前的未分配利潤分派給股東 ，大的債權(quán)人可以列席參加公司董事會或者直接擔(dān)任公司的董事。各個利益主體圍繞如 何確定盈利分派水平，行使本身擁有的權(quán)利，構(gòu)成盈利分配決策機制中的權(quán)利框架。 3.2利益制衡機制 盈利分配決策機制應(yīng)該具有利益制衡功能，所有利益相關(guān)者能夠保障其個人利益的同 時，還能對其他相關(guān)者獲得更多的剩余控制利益形成相應(yīng)的約束，如圖2。經(jīng)理人員提出 公司盈利分配分配設(shè)想方案時，會有意識的適當(dāng)考慮個人利益，在滿足股東及其他利益 主體的目標(biāo)前提下盡量能夠兼顧到個人，比如選擇個人偏好的投資項目，他們提出的方 案往往是公司最終盈利分配決議的藍本；大股東通過董事會達到對其他利益相關(guān)者的制 衡，董事會決議通過的盈利分配方案必然能夠保護大股東利益，同時董事會擁有聘任經(jīng) 理人員的權(quán)利，如果經(jīng)理人員在提出的方案中過多考慮個人利益，董事會可能會對其提 出不信任案，進而變更公司管理層，這會限制公司經(jīng)理人員過多的剝奪公司剩余控制權(quán) 。股東大會保證中小股東利益及對其他相關(guān)者的制衡，一方面依靠投票權(quán)利積極保護本 身的權(quán)利不受損害，另一方面，當(dāng)投資者認(rèn)為公司盈利分配方案不能保證其利益時，會 “以腳投票”，如果投資者同時拋售公司股票，將導(dǎo)致股價下跌，進而損害公司形象和經(jīng) 理人員的名譽，反過來制約了其他相關(guān)者的利益。債權(quán)人通過債務(wù)合同限制公司盈利支 付的水平，以限制其他相關(guān)者通過盈利分配決策的獲取個人利益。公司簽訂重大債務(wù)合 同時，一般都要經(jīng)理人員親自參與，并且董事會批準(zhǔn)甚至股東大會審議通過，如果債務(wù) 合同條款過多的有利于債權(quán)人利益，董事會和股東大會不會批準(zhǔn)。 4 完善盈利分配機制的關(guān)鍵 上述的盈利分配機制只是初步框架，離具體實施還存在許多問題，其中關(guān)鍵如下： 4.1 總體框架目標(biāo) 傳統(tǒng)的盈利分配決策圍繞“股東利益最大”的總體目標(biāo)進行，沒有考慮其他利益主體的 目標(biāo)。而實際情況是，不同利益主體在權(quán)衡自己的目標(biāo)過程中，會將其所得到的收益和 付出的代價進行比較，并通過制衡機制逐步達到各利益主體目標(biāo)均衡點。在此均衡點上 ，不同利益主體仍然存在各自的特定目標(biāo)，該目標(biāo)經(jīng)過再次整合就形成最終的決策目標(biāo) 。更為廣義的講，公司是產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟的基本單元，公司活動具體相當(dāng)?shù)恼獠啃裕?應(yīng)該能夠保障所有相關(guān)者的利益，進而提高整個社會的福利水平。因此，公司盈利分配 決策總體目標(biāo)應(yīng)確定為“相關(guān)者利益最大”或者“社會福利水平最高”。 4.2 明晰的權(quán)責(zé)機制 這是盈利分配決策機制的核心。目前除債務(wù)合同能明確債權(quán)人在盈利分配機制中的權(quán) 責(zé)、保護其利益[1]外，其余層面的權(quán)責(zé)機制并不明晰。 股東層面：應(yīng)該建立積極的對董事會的控制機制。董事會只代表大股東...
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