反收購(gòu)的常用策略
反收購(gòu)的常用策略 1、焦土術(shù) 　　常用做法主要有二種： 　　一是售賣"冠珠" 　　在并購(gòu)行當(dāng)里，人們習(xí)慣性地把一個(gè)公司里富于吸引力和具收購(gòu)價(jià)值的"部分"，稱 為冠珠.它可能是某個(gè)子公司、分公司或某個(gè)部門，可能是某項(xiàng)資產(chǎn)，可能是一種營(yíng)業(yè)許 可或業(yè)務(wù)，可能是一種技術(shù)秘密、專利權(quán)或關(guān)鍵人才，更可能是這些項(xiàng)目的組合。 冠珠，它富于吸引力，誘發(fā)收購(gòu)行動(dòng)，是收購(gòu)者收購(gòu)該公司的真正用意所在，將冠珠售 賣或抵押出去，可以消除收購(gòu)的誘因，粉碎收購(gòu)者的初衷。例如：1982年1月，威梯克公 司提出收購(gòu)波羅斯威克公司49％ 的股份。面對(duì)收購(gòu)?fù){，波羅斯威克公司將其Crown Jewels一一舍伍德醫(yī)藥工業(yè)公司賣給美國(guó)家庭用品公司，售價(jià)為4.25億英鎊, 威梯克公司遂于1982年3月打消了收購(gòu)企圖。 　　二是虛胖戰(zhàn)術(shù)。 　　一個(gè)公司，如果財(cái)務(wù)狀況好，資產(chǎn)質(zhì)量高，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)又合理，那么就具有相當(dāng)?shù)奈?引力，往往誘發(fā)收購(gòu)行動(dòng)。在這種情況下，一旦遭到收購(gòu)襲擊，它往往采用虛胖戰(zhàn)術(shù)， 以為反收購(gòu)的策略。其做法有多種，或者是購(gòu)置大量資產(chǎn)，該種資產(chǎn)多半與經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)或 盈利能力差，令公司包袱沉重，資產(chǎn)質(zhì)量下降；或者是大量增加公司負(fù)債，惡化財(cái)務(wù)狀 況，加大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；或者是故作一些長(zhǎng)時(shí)間才能見(jiàn)效的投資，使公司在短時(shí)間內(nèi)資產(chǎn)收 益率大減。所有這些，使公司從精干變得臃腫，收購(gòu)之后，買方將不堪其負(fù)累。這如同 苗條迷人的姑娘，陡然虛胖起來(lái)，原有的魁力消失了去，追求者只好望而卻步。 　 　　2、毒丸術(shù) 　　一、股東權(quán)利計(jì)劃。即公司賦予其股東某種權(quán)利（往往以權(quán)證的形式）。 　　1、權(quán)證的價(jià)格被定為公司股票市價(jià)的2一5倍，當(dāng)公司被收購(gòu)且被合并時(shí)，權(quán)證持有 人有權(quán)以權(quán)證執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買市值兩倍于執(zhí)行價(jià)格的新公司（合并后的公司）股票。舉例 來(lái)說(shuō)，A公司股票目前市價(jià)20美元，它的毒丸權(quán)證的執(zhí)行價(jià)格被定為股票市價(jià)的4倍即80 美元，B公司收購(gòu)A公司，或者收購(gòu)后B公司與A公司新設(shè)合并成立C公司注銷A、B二公司， 設(shè)合并后的新公司股票為40美元／股。原A公司股東即權(quán)證持有人可以80美元的價(jià)格購(gòu)買 4股B公司（吸收合并的情況）或C公司（新設(shè)合并的情況）股票，市值達(dá)4股＊40美元／ 股＝160美元。 　　2、當(dāng)某一方收集了超過(guò)預(yù)定比例（比如20％）的公司漲票后，權(quán)證持有人可以半價(jià) 購(gòu)買公司股票。 3、當(dāng)公司遭受收購(gòu)襲擊時(shí)，權(quán)證持有人可以只要董事會(huì)看來(lái)是"合理"的價(jià)格，向公司出 售其手中持股，換取現(xiàn)金、短期優(yōu)先票據(jù)或其他證券。 　　二、兌換毒債。 　　即公司在發(fā)行債券或惜貸時(shí)訂立"毒藥條款" 依據(jù)該條款，在公司遭到并購(gòu)接收時(shí)，債權(quán)人有權(quán)要求提前贖回債券、清償惜貸或?qū)?券轉(zhuǎn)換成股票。這種毒藥條款，往往會(huì)增加債券的吸引力，令債權(quán)人從接收性出價(jià)中獲 得好處。 毒丸術(shù)，無(wú)論各類權(quán)證、抑或毒藥條款，在平常，皆不發(fā)生效力。一旦公司遭受并購(gòu)接 收，或某一方收集公司股票超過(guò)了預(yù)定比例（比如20％）。那么，該等權(quán)證及條款，即 要生效。公司運(yùn)用毒丸術(shù)，類同于埋地雷，無(wú)人來(lái)進(jìn)犯，地雷自然安眠，一旦發(fā)生收購(gòu) 戰(zhàn)事，襲擊者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸顯威。 　　毒丸術(shù)，主要表現(xiàn)在以下二方面： 　　一方面，權(quán)證持有人，以優(yōu)惠條件，購(gòu)買目標(biāo)公司股票或合并后的新公司股票，以 及債權(quán)人依毒藥條款，將債券換成股票，從而稀釋收購(gòu)者的持股比例，加大收購(gòu)資金量 和收購(gòu)成本。 　　另一方面，權(quán)證持有人，以升水價(jià)格向公司售賣手中持股，換取現(xiàn)金，以及債權(quán)人 依毒藥條款，立即要求兌付債券，可耗竭公司現(xiàn)金，惡化公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，造成財(cái)務(wù)困難 ，令收購(gòu)者，在接收后立即面臨巨額現(xiàn)金支出，直至拖累收購(gòu)者自身，慮及此，收購(gòu)者 往往望而生畏?；谶@二方面的邏輯，收購(gòu)者收購(gòu)目標(biāo)公司后，類似于吞下"毒丸"，自 食其果，不得好報(bào)。 　　焦土術(shù)和毒丸術(shù)的運(yùn)用，也會(huì)傷害元?dú)?，惡化現(xiàn)狀，毀壞前景，終于損害股東利益 。因而往往會(huì)遭到股東們的反對(duì)，引起法律爭(zhēng)訟。在我國(guó)，公司負(fù)向重組，因其不利企 業(yè)發(fā)展和有損股東權(quán)益，故不宜提倡。 　 　　3、降落傘戰(zhàn)術(shù) 　　公司收購(gòu)?fù)鶎?dǎo)致目標(biāo)公司的管理人員被解職，普通員工也可能被解雇。為了解除 管理人員及員工的這種后顧之憂，美國(guó)有許多公司采用金降落傘（Golden Parachute）、灰色降落傘（Penson Parachute）和錫降落傘（Tin Parachute）的做法。 　　金降落傘是指：目標(biāo)公司董事會(huì)通過(guò)決議，由公司董事及高層管理者與目標(biāo)公司簽 定合同規(guī)定：當(dāng)目標(biāo)公司被并購(gòu)接管、其董事及高層管理者被解職的時(shí)候，可一次性領(lǐng) 到巨額的退休金（解職費(fèi)）、股票選擇權(quán)收入或額外津貼。該項(xiàng)"金降"收益視獲得者的 地位、資歷和以往業(yè)績(jī)的差異而有高低，如對(duì)于公司CEO（首席執(zhí)行官）這一補(bǔ)償可達(dá)千 萬(wàn)美元以上。該等收益就象一把降落傘讓高層管理者從高高的職位上安全下來(lái)，故名"降 落傘"計(jì)劃；又因其收益豐厚如金，故名"金降落傘". 　　金降落策略出現(xiàn)后受到美國(guó)大公司經(jīng)營(yíng)者的普遍歡迎。在80年代，"金降落傘"增長(zhǎng) 很快。據(jù)悉，美500家大公司中有一半以上的董事會(huì)通過(guò)了金降落傘議案。 85年6月，瑞福龍公司在受潘帝布萊德公司收購(gòu)?fù){時(shí)就為其管理人員提供"金降落傘"。 1985年A111ed Co.（亞萊德公司）與SignaI Co.（西格納耳公司）合并成亞萊德·西格納耳公司時(shí)，前者須向其126位高級(jí)干部支付慰 勞金（金傘）計(jì)2280萬(wàn)美元 , 西格納耳須向其25名高干支付慰勞金2800一3000萬(wàn)美元。后因被訴而削減了一些數(shù)額。 當(dāng)年美國(guó)著名的克朗·塞勒巴克公司就通過(guò)了一項(xiàng)金降落傘計(jì)劃："16名高級(jí)負(fù)責(zé)人離開(kāi) 公司之際，有權(quán)領(lǐng)取三年工資和全部的退休保證金。"1986年戈德·史密斯收購(gòu)了克朗公 司后不得不支付該等款項(xiàng)。該項(xiàng)金額合計(jì)共達(dá)9200萬(wàn)美元，其中董事長(zhǎng)克勒松一人就領(lǐng) 取了2300萬(wàn)美元。貝梯克思公司被艾倫德公司接管時(shí)，其總裁威廉·艾格得到了高達(dá)250 萬(wàn)英鎊的額外津貼。 1984年始，據(jù)美國(guó)稅收法案，"金降落傘"的直接收益者須納20％的國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅。 　　灰色降落傘：主要是向下面幾級(jí)的管理人員提供較為遜色的同類保證--根據(jù)工齡長(zhǎng) 短領(lǐng)取數(shù)周至數(shù)月的工資。"灰降"曾經(jīng)一度在石油行業(yè)十分流行, 皮根斯在收購(gòu)接管美罕石油公司后不得不支付了高達(dá)2000一3000萬(wàn)美元的灰降費(fèi)用。 　　"錫降落傘"是指目標(biāo)公司的員工若在公司被收購(gòu)后二年內(nèi)被解雇的話，則可領(lǐng)取員 工遣散費(fèi)。顯然，灰色降落傘和錫降落傘的得名，其理與金降落傘的得名出于同轍。 　　從反收購(gòu)效果的角度來(lái)說(shuō)，金降落傘、灰色降落傘和錫降落傘策略，能夠加大收購(gòu) 成本或增加目標(biāo)公司現(xiàn)金支出從而阻礙購(gòu)并。"金降"法可有助于防止管理者從自己的后 顧之憂出發(fā)阻礙有利于公司和股東的合理并購(gòu)。故"金降"引起許多爭(zhēng)論和疑問(wèn)。 　　我國(guó)對(duì)并購(gòu)后的目標(biāo)公司人事安排和待遇無(wú)明文規(guī)定，引入金降、灰降或錫降，可 能導(dǎo)致變相瓜分公司資產(chǎn)或國(guó)資，損公肥私；亦不利于鞭策企業(yè)管理層努力工作和勤勉 盡職。宜從社會(huì)保險(xiǎn)的角度解決目標(biāo)公司管理層及職工的生活保障問(wèn)題。 　 　　4、白衣騎士的介入 　　 "白馬騎士"指：在敵意并購(gòu)發(fā)生時(shí)，目標(biāo)公司的友好人士或公司作為第三方出面來(lái)解救 目標(biāo)公司、驅(qū)逐敵意收購(gòu)者。所謂尋找"白馬騎士"，是指目標(biāo)公司在遭到敵意收購(gòu)襲擊 的時(shí)候，主動(dòng)尋找第三方即所謂的"白馬騎士"來(lái)與襲擊者爭(zhēng)購(gòu)，造成第三方與襲擊者競(jìng) 價(jià)收購(gòu)目標(biāo)公司股份的局面。顯然，白馬騎士的出價(jià)應(yīng)該高于襲擊者的初始出價(jià)。 　　在這種情況下，襲擊者要么提高收購(gòu)價(jià)格，要么放棄收購(gòu)。往往會(huì)出現(xiàn)白馬騎士與 襲擊者輪番竟價(jià)的情況，造成收購(gòu)價(jià)格上漲，直至逼迫襲擊者放棄收購(gòu)。如果襲擊者志 在必得，也將付出高昂代價(jià)甚至使得該宗收購(gòu)變得不經(jīng)濟(jì)。 　　為了吸引"白馬騎士"，目標(biāo)公司常常通過(guò)"鎖定選擇權(quán)"或曰"資產(chǎn)鎖定"等方式給予 一些優(yōu)惠條件以便于充當(dāng)白馬騎士的公司購(gòu)買目標(biāo)公司的資產(chǎn)或股份。根據(jù)美國(guó)羅伯德 的論文"企業(yè)吞并：美國(guó)公司法上商業(yè)判斷原則與資產(chǎn)鎖定之關(guān)系"，"資產(chǎn)鎖定"主要有 二種類型： 　　一是股份鎖定，即同意白馬騎士購(gòu)買目標(biāo)公司的庫(kù)存股票或已經(jīng)授權(quán)但尚未發(fā)行的 股份，或者給予上述購(gòu)買的選擇。 　　二是財(cái)產(chǎn)鎖定，即授予白馬騎士購(gòu)買目標(biāo)公司重要資產(chǎn)的選擇權(quán)，或簽定一份當(dāng)敵 意收購(gòu)發(fā)生時(shí)即由后者將重要資產(chǎn)售予白馬騎士的合同。 　　作為一種反收購(gòu)策略，尋找白馬騎士的基本精神是"寧給友邦，不予外賊"。 　　該種策略的運(yùn)用需要考慮一些因素： 　　1）襲擊者初始出價(jià)的高低。如果襲擊者的初始出價(jià)偏低，那么白馬騎士在經(jīng)濟(jì)上合 理的范圍內(nèi)抬價(jià)競(jìng)買的空間就大。這意味目標(biāo)公司更容易找到白馬騎士。如果襲擊者的 初始出價(jià)偏高，那么白馬騎士抬價(jià)競(jìng)買的空間就小，白馬騎士"救駕"的成本就會(huì)相對(duì)地 高，目標(biāo)公司被救的可能性也就相對(duì)降低。 　　2）盡管由于鎖定選擇權(quán)的運(yùn)用白馬騎士在競(jìng)買過(guò)程中有了一定的優(yōu)勢(shì)，但競(jìng)買終歸 是實(shí)力的較量，所以充當(dāng)白馬騎士的公司必須具備相當(dāng)?shù)膶?shí)力。 　　3）在美國(guó)，一旦出價(jià)，僅有20天的開(kāi)放期，所以白馬騎士往往需要閃電決策、快速 行動(dòng)。為此很難有充裕的時(shí)間對(duì)目標(biāo)公司做深入全面的調(diào)查。這就增大了白馬騎士自身 的收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，往往導(dǎo)致白馬騎士臨戰(zhàn)怯場(chǎng)"。這在經(jīng)濟(jì)衰退年份尤其會(huì)表現(xiàn)明顯。 　　5、刺激估價(jià)漲升 公司股價(jià)偏低，是誘發(fā)收購(gòu)襲擊的最重要因素。 　　在公司股價(jià)低于公司資產(chǎn)價(jià)值或公司潛在收益價(jià)值的時(shí)候，尤其如此。很顯然，提 高股價(jià)一方面是可以消除或曰弱化收購(gòu)誘因，穩(wěn)定原有股東持股的信心；另一方面則可 加大收購(gòu)成本，迫使收購(gòu)者從成本一收益法則考慮放棄收購(gòu)企圖。 　　刺激股價(jià)漲升的主要方法有： 　　1）發(fā)布盈利預(yù)測(cè)，表明公司未來(lái)盈利好轉(zhuǎn)。 　　2）資產(chǎn)重新評(píng)估，體現(xiàn)評(píng)估增值。資產(chǎn)重估方法要依會(huì)計(jì)制度不同而做取舍。資產(chǎn) 重新評(píng)估的辦法可立即反映出資產(chǎn)增值，對(duì)刺激股價(jià)常常能起到顯著效果。但在實(shí)行現(xiàn) 行成本會(huì)計(jì)制度的情況下，在公司定期對(duì)其資產(chǎn)進(jìn)行重估并把結(jié)果及時(shí)編人資產(chǎn)負(fù)債表 的的情況下，運(yùn)用資產(chǎn)重估方法就很難得出資產(chǎn)升值的效果。 　　3）增加股利分配。 　　4）發(fā)表保密狀態(tài)下的開(kāi)發(fā)研究成果等對(duì)股價(jià)有利的消息。 　　5）促成多家購(gòu)并者競(jìng)價(jià)爭(zhēng)購(gòu)哄抬股價(jià)。 　　6、帕克曼防御術(shù) 　　這一反收購(gòu)術(shù)的名稱取自于80年代初期美國(guó)頗為流行的一種電子游戲。在該游戲中 ，電子動(dòng)物相互瘋狂吞噬，其間每一個(gè)沒(méi)有吃掉其敵手的一方反會(huì)遭到自我毀滅。作為 反收購(gòu)策略，帕克曼防御是指：公司在遭到收購(gòu)襲擊的時(shí)候，不是被動(dòng)地防守，而是以 攻為守、以進(jìn)為退，它或者反過(guò)來(lái)對(duì)收購(gòu)者提出還盤而收購(gòu)收購(gòu)方公司．或者以出讓本 公司的部分利益、包括出讓部分股權(quán)為條件，策動(dòng)與公司關(guān)系密切的友邦公司出面收購(gòu) 收購(gòu)方股份，以達(dá)圍魏救趙的效果。 　　帕克曼防御術(shù)的運(yùn)用，一般需要具備一些條件： 　　· 襲擊者本身應(yīng)是一家公眾公司，否則談不上收集襲擊者本身股份的問(wèn)題。 　　· 襲擊者本身有懈可擊，存在被收購(gòu)的可能性。 　　· 帕克曼防御者即反擊方需要有較強(qiáng)的資金實(shí)力和外部融資能力，否則帕克曼防御的運(yùn)用 風(fēng)險(xiǎn)很大。 　　80年代聯(lián)合碳化物公司對(duì)GAF公司的反收購(gòu)行動(dòng)中就曾考慮過(guò)帕克曼防御方案，但終 因資金實(shí)力不足而放棄。反擊方在自己實(shí)力不足的時(shí)候，需要有實(shí)力較強(qiáng)的友邦公司。 帕克曼防衛(wèi)的特點(diǎn)是以攻為守，使攻守雙方角色顛倒，致對(duì)方于被動(dòng)局面。從反收購(gòu)效 果來(lái)看，帕克曼防衛(wèi)往往能使反收購(gòu)方進(jìn)退自如，可攻可守。進(jìn)可收購(gòu)襲擊者（1982年 城市服務(wù)公司在對(duì)梅莎公司進(jìn)行的帕克曼式反收購(gòu)行動(dòng)中，就差一點(diǎn)反過(guò)來(lái)吞并了狙擊 手皮根斯的梅莎石油公司），守可使襲擊者迫于自衛(wèi)放棄原先的襲擊企圖，退可因本公 司擁有收購(gòu)方（襲擊者）的股權(quán)即便收購(gòu)襲擊成功同樣也能分享收購(gòu)成功所能帶來(lái)的好 處。 　　7、股份回購(gòu) 　　股份回購(gòu)是指目標(biāo)公司或其董事、監(jiān)事回購(gòu)目標(biāo)公司的股份。這樣做的反收購(gòu)效果 主要表現(xiàn)在二方面：一方面減少在外流通的股份，增加買方收購(gòu)到足額股份的難度；另 一方面則可提高股價(jià)，增大收購(gòu)成本。此外，回購(gòu)股份也可增強(qiáng)目標(biāo)公司或其董事、監(jiān) 事的說(shuō)話權(quán)。當(dāng)然，股份回購(gòu)也有可能產(chǎn)生另一種結(jié)果，即股份回購(gòu)可能導(dǎo)致收購(gòu)夢(mèng)碎 ，炒作收購(gòu)概念的投資者因此而失望，由此引發(fā)股價(jià)回落。 　　運(yùn)用股份回購(gòu)策略需要汪意幾點(diǎn)： 　　1）對(duì)上市公司的股份回購(gòu)，各國(guó)規(guī)定不一。日本、香港、新加坡等地禁止，英、美 加拿大和一些歐洲國(guó)家在附帶條件下則是準(zhǔn)許的。中國(guó)公司法"第149條第1款規(guī)定：禁止 公司收購(gòu)本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本...
反收購(gòu)的常用策略