控制權(quán)損失的不可補(bǔ)償性與國有企業(yè)兼并中的產(chǎn)權(quán)障礙
控制權(quán)損失的不可補(bǔ)償性與國有企業(yè)兼并中的產(chǎn)權(quán)障礙 張維迎 　 一、引言 　　現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行常常與經(jīng)濟(jì)學(xué)家當(dāng)初的設(shè)想不同。比如說，傳統(tǒng)上，經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為 公有企業(yè)可以醫(yī)治市場的失靈，因?yàn)橛烧刂频墓衅髽I(yè)追求的是社會福利函數(shù)的最 大化，而非企業(yè)利潤最大化，因而，當(dāng)外部性和壟斷勢力的存在導(dǎo)致私人目標(biāo)與社會目 標(biāo)發(fā)生偏離時(shí)，公有企業(yè)可以改進(jìn)私人企業(yè)的決策，實(shí)現(xiàn)私人企業(yè)無法實(shí)現(xiàn)的社會最優(yōu) ：公有企業(yè)在生產(chǎn)上更有效率，其索取的價(jià)格能更準(zhǔn)確地反映社會邊際成本。但是這種 觀點(diǎn)與現(xiàn)實(shí)觀察并不一致。現(xiàn)實(shí)中，無論是在市場經(jīng)濟(jì)，計(jì)劃經(jīng)濟(jì)，還是混合經(jīng)濟(jì)，與 私人企業(yè)相比，國有企業(yè)都更缺乏效率：消耗的資源更多，而產(chǎn)出的更少。國有部門對 消費(fèi)者索取的價(jià)格也常常比私有部門更不反映生產(chǎn)成本。 特別地，私人企業(yè)被認(rèn)為會造成太多的環(huán)境污染，因?yàn)樗麄冎魂P(guān)心企業(yè)的直接生產(chǎn)成本 ，而不關(guān)心與環(huán)境污染相聯(lián)系的社會成本。但現(xiàn)實(shí)是，國有企業(yè)是更大的污染源，國有 企業(yè)比例最高的國家常常是環(huán)境污染最為嚴(yán)重的國家。 　　本文將要討論的是這樣一個(gè)問題：根據(jù)傳統(tǒng)理論，私人企業(yè)的自利行為會導(dǎo)致過度 的市場進(jìn)入和重復(fù)建設(shè)，公有經(jīng)濟(jì)消除了企業(yè)間的利益沖突，從而可以更好地避免過度 進(jìn)入和重復(fù)建設(shè)；或者，即使由于某種原因，過度進(jìn)入和重復(fù)建設(shè)已經(jīng)出現(xiàn)，因?yàn)閲?是唯一的所有者，公有經(jīng)濟(jì)可以更好地通過“關(guān)、停、并、轉(zhuǎn)”或企業(yè)間的“兼并”來解決 這些問題，實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)配置。但現(xiàn)實(shí)的情況是，至少從中國的經(jīng)驗(yàn)來看，公有經(jīng)濟(jì) 不僅沒有能消除過度進(jìn)入和重復(fù)建設(shè)，反而使過度進(jìn)入和重復(fù)建設(shè)問題變的更為嚴(yán)重， 而一些在私人企業(yè)間很容易實(shí)現(xiàn)的增強(qiáng)效率的兼并，在國有企業(yè)間很難進(jìn)行；另一方面 ，一些私人企業(yè)間根本不可能發(fā)生的無效率的兼并又在政府的操縱下頻頻出現(xiàn)。 　　當(dāng)前國有企業(yè)兼并中的困難主要表現(xiàn)為被兼并方在職經(jīng)理或地方政府主管部門的反 抗。在職經(jīng)理的反抗當(dāng)然不是中國的獨(dú)特現(xiàn)象。即使在市場經(jīng)濟(jì)國家，當(dāng)面臨被兼并的 威脅時(shí)，在職經(jīng)理也要通過各種各樣的辦法來反兼并。但無論從何種指標(biāo)看，中國國有 企業(yè)在職經(jīng)理對兼并的反抗要嚴(yán)重的多。許多增強(qiáng)效率的兼并常常由于在職經(jīng)理或地方 政府的反對無法進(jìn)行，或者，即使兼并已經(jīng)發(fā)生，兼并后潛在的帕累托改進(jìn)也無法實(shí)現(xiàn) 。 　　為什么重復(fù)建設(shè)的現(xiàn)象在公有制下更為嚴(yán)重？為什么增強(qiáng)效率的兼并在公有制下更 難實(shí)現(xiàn)？對此，中國經(jīng)濟(jì)學(xué)界流行的回答是“地方利益和部門利益”或“企業(yè)利益”。比如 說，地方政府出于增加本地稅收和本地就業(yè)機(jī)會的考慮，不顧社會整體效益，盲目投資 建廠，也不愿自己的企業(yè)被別的地方的企業(yè)兼并；企業(yè)經(jīng)理為了保住官位和不失去權(quán)力 ，也不愿意被別人兼并。但是，這一答案與其說是找到了問題的原因不如說是僅僅指出 了問題的存在。畢竟，我們不能說公有制下的利益主體比私有制下更分散，更多元化。 在市場經(jīng)濟(jì)中，每個(gè)企業(yè)都是一個(gè)獨(dú)立的利益主體，它們在決策時(shí)考慮的也僅僅是自己 的利益，但并沒有出現(xiàn)如中國這樣嚴(yán)重的重復(fù)建設(shè)和兼并障礙，相反，不僅成功的敵意 性收購層出不窮，而且友好的合并也比比皆是。 　　本文提出的一個(gè)假說是，公有制經(jīng)濟(jì)中的重復(fù)建設(shè)和兼并障礙來自控制權(quán)的不可有 償轉(zhuǎn)讓性（或曰控制權(quán)損失的不可補(bǔ)償性），這種不可有償轉(zhuǎn)讓性又與公有制的本質(zhì)相 關(guān)，因而公有制企業(yè)兼并中的障礙實(shí)際上是產(chǎn)權(quán)障礙，只有從根本上改變公有制的產(chǎn)權(quán) 制度，才能真正消除國有企業(yè)的兼并障礙。基本邏輯如下。企業(yè)的收益可以劃分為兩部 分，一部分是難以度量的非貨幣形態(tài)的收益，另一部分是容易度量的貨幣形態(tài)的收益。 非貨幣形態(tài)的收益與控制權(quán)相聯(lián)系，故又稱為控制權(quán)收益，它包括諸如指揮別人帶來的 滿足感，名片上印上“總經(jīng)理”的榮譽(yù)感，當(dāng)總經(jīng)理可享受到的有形或無形的在職消費(fèi)， 以及通過資源的轉(zhuǎn)移而得到的個(gè)人好處等等。貨幣收益是可以反映在企業(yè)會計(jì)賬戶上的 收益，如企業(yè)利潤?？刂茩?quán)收益由擁有企業(yè)控制的人(經(jīng)理人員或政府官員)直接占有， 貨幣收益由企業(yè)所有者－剩余索取者占有（不考慮企業(yè)其他成員的合同收益）。一般來 說，企業(yè)兼并意味著被兼并方的控制者失去控制權(quán)，從而失去控制權(quán)收益。從社會的角 度看，如果不考慮收入分配問題，我們可以假定最優(yōu)的兼并決策等價(jià)于最大化兩部分收 益之和的決策。如果企業(yè)的控制者和剩余索取者是相同的人，如在古典資本主義企業(yè)， 企業(yè)有關(guān)進(jìn)入、退出和兼并的決策是企業(yè)所有者根據(jù)最大化控制權(quán)收益和貨幣收益之和 作出的，控制權(quán)收益不會對企業(yè)兼并形成大的障礙。相反，如果企業(yè)的控制權(quán)和剩余索 取權(quán)由不同的人擁有，最大化控制權(quán)收益的決策就往往不同于最大化兩部分收益之和的 決策，更不同于最大化貨幣收益的決策。因而控制權(quán)與剩余索取權(quán)的分離就可能帶來兼 并障礙。比如說，在私有的股份公司，企業(yè)控制權(quán)在相當(dāng)程度上由企業(yè)經(jīng)理擁有，而企 業(yè)的剩余索取權(quán)歸股東，因而，一些對股東有利的兼并往往受到經(jīng)理的抵制。但是，由 于以下幾個(gè)原因，這種兼并障礙并不非常嚴(yán)重。第一，擁有控制權(quán)的董事長或首席執(zhí)行 官通常是最大的股東，由兼并導(dǎo)致的控制權(quán)收益的損失至少部分地得到貨幣收益增加的 補(bǔ)償；第二，即使董事長或首席執(zhí)行官的利益與外部股東的利益發(fā)生沖突，如果兼并的 貨幣收益足夠大，外部股東可以通過“贖買”（金降落傘，golden parachute）的辦法使得經(jīng)理層不再抵抗兼并；第三，有關(guān)兼并這樣的決策的最終決定權(quán) 仍然在董事會和股東大會，即使經(jīng)理層反對，董事會和股東大會也可以批準(zhǔn)被兼并；第 四，收購方可以通過在股票市場上直接向目標(biāo)企業(yè)的股東發(fā)出要約，從而越過現(xiàn)任經(jīng)理 實(shí)現(xiàn)兼并。相反，在公有制下，一方面，控制權(quán)收益由在職經(jīng)理或相關(guān)的政府官員占有 ，而至少在法律意義上講，貨幣收益歸于“全體人民”，盡管在職經(jīng)理和官員對貨幣收益 擁有相當(dāng)?shù)氖聦?shí)上的占有權(quán)，但這種事實(shí)上的占有只能通過控制權(quán)來實(shí)現(xiàn)，失去了控制 權(quán)，就失去了一切，而不僅僅是控制權(quán)收益；另一方面，私有股份公司中存在的緩解經(jīng) 理抵抗兼并的贖買機(jī)制并不存在。即使兼并帶來的貨幣收益非常大，“全體人民”也不可 能用“贖買”的方式賄賂經(jīng)理和官員，這不僅是因?yàn)橘V賂是非法的，更主要的是因?yàn)槿嗣?太多，“搭便車”行為使得沒有任何人有積極性這樣做。全體人民既沒有可能用“手”投票 的辦法決定兼并，也沒有可能通過用“腳”投票越過經(jīng)理出售企業(yè)。正是這種產(chǎn)權(quán)障礙， 一方面使得增強(qiáng)效率的兼并難以進(jìn)行，另一方面又使降低效率的兼并頻頻出現(xiàn)（這種兼 并給掌權(quán)的官員帶來相當(dāng)大的控制權(quán)收益。） 　　本文的以下部分是這樣安排的：第二節(jié)用一個(gè)簡單的例子說明本文的基本思想；第 三節(jié)用一個(gè)數(shù)學(xué)模型證明，一方面，由于被兼并方經(jīng)理控制權(quán)損失得不到補(bǔ)償，增強(qiáng)效 率的兼并難以出現(xiàn)，另一方面，由于兼并方經(jīng)理只關(guān)心控制權(quán)收益而不關(guān)心貨幣收益， 損害效率的兼并可能發(fā)生；第四節(jié)在概括本文的基本結(jié)論后指出，政府的“拉郎配”可能 導(dǎo)致無效率的兼并，因?yàn)檎賳T關(guān)心的也只是自己的控制權(quán)收益，而不是式兼并帶來 的總收益。第四節(jié)還指出本文模型的政策含義和運(yùn)用范圍。 　 二、一個(gè)例子 　 　　在給出正式模型之前，讓我們首先看一個(gè)簡單的例子。表1是抓錢博弈（grab the money）的一個(gè)應(yīng)用。假定市場規(guī)模只能使一個(gè)企業(yè)生存，兩個(gè)企業(yè)同時(shí)決定進(jìn)入或不進(jìn) 入。如果兩個(gè)企業(yè)同時(shí)進(jìn)入，各虧損100元；如果一個(gè)企業(yè)進(jìn)入另一個(gè)企業(yè)不進(jìn)入，進(jìn)入 的企業(yè)盈利100元，不進(jìn)入的企業(yè)利潤為0；如果兩個(gè)企業(yè)都不進(jìn)入，每個(gè)企業(yè)都既不盈 也不虧。這個(gè)例子的另一種解釋是，如果市場上已經(jīng)有兩個(gè)企業(yè)存在，兩個(gè)企業(yè)同時(shí)決 定退出或不退出，那么，我們可以將戰(zhàn)略組合（不退出，不退出）解釋為兩個(gè)企業(yè)繼續(xù) 獨(dú)立存在，（不退出，退出）解釋為企業(yè)A兼并方B，（退出，不退出）解釋為企業(yè)B兼并 方A，（退出，退出）解釋為兩個(gè)企業(yè)同時(shí)撤出市場。（圖中的列代表企業(yè)A的戰(zhàn)略空間 ，行代表企業(yè)B的戰(zhàn)略空間；支付矩陣的第一個(gè)數(shù)字代表企業(yè)A的收益，第二個(gè)數(shù)字代表 企業(yè)B的收益。） 　　 表1：市場經(jīng)濟(jì)中的進(jìn)入博弈 |　 |進(jìn)入（不退出） |不進(jìn)入（退出） | |進(jìn)入（不退出） |－100，－100 |100，0 | |不進(jìn)入（退出） |0，100 |0，0 | 　　容易驗(yàn)證，這個(gè)博弈有兩個(gè)純戰(zhàn)略納什均衡：（進(jìn)入，不進(jìn)入）和（不進(jìn)入，進(jìn)入 ）。就是說，均衡情況下，只有一個(gè)企業(yè)進(jìn)入；或者，給定兩個(gè)企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入的情況下 ，其中的一個(gè)企業(yè)將兼并另一個(gè)企業(yè)。當(dāng)然，在現(xiàn)實(shí)中，如果預(yù)測錯(cuò)誤，兩個(gè)企業(yè)都進(jìn) 入或都不進(jìn)入的結(jié)果會出現(xiàn)，但這不會是納什均衡。 　　用這個(gè)博弈描述市場經(jīng)濟(jì)中企業(yè)進(jìn)入或兼并行為基本上是準(zhǔn)確的。重復(fù)建設(shè)（即兩 個(gè)企業(yè)都進(jìn)入）不是一個(gè)納什均衡，因而不大可能出現(xiàn)?；蛘?，給定兩個(gè)企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入 的情況下，由其中的一個(gè)企業(yè)兼并另一個(gè)企業(yè)是一個(gè)帕累托改進(jìn)的納什均衡，一個(gè)企業(yè) 將退出或被另一個(gè)企業(yè)兼并。 人們感到困惑的是，在公有制經(jīng)濟(jì)中，實(shí)際觀察到的常常是（進(jìn)入，進(jìn)入），或者，給 定兩個(gè)企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入的情況下，兼并很難發(fā)生。原因何在？ 為解開這個(gè)困惑，我們需要仔細(xì)考察表1的收益矩陣。在表1中，我們假定所有的收益都 屬于企業(yè)決策者。事實(shí)上，企業(yè)的總收益可以劃分為兩部分：控制權(quán)收益和貨幣收益。 在公有制經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)決策者（經(jīng)理或擁有控制權(quán)的政府官員）只享有控制權(quán)收益，而 不享有貨幣收益，貨幣收益屬于“全體人民”，而全體人民又不可能對企業(yè)決策施加有效 影響。因而企業(yè)有關(guān)進(jìn)入、退出和兼并的決策是企業(yè)控制者最大化控制權(quán)收益的結(jié)果， 而不是最大化總收益的結(jié)果。 表2是經(jīng)修改的進(jìn)入博弈。收益矩陣中原來的總收益被拆分為兩部分，其中括號內(nèi)的第一 個(gè)數(shù)字代表控制權(quán)收益（應(yīng)該理解為其貨幣等價(jià)），第二個(gè)數(shù)字代表貨幣收益。比如說 ，如果兩個(gè)企業(yè)都進(jìn)入（不退出），每個(gè)企業(yè)的控制權(quán)收益和貨幣收益分別為10和- 110；如果一個(gè)企業(yè)進(jìn)入（不退出）而另一個(gè)企業(yè)不進(jìn)入（退出），進(jìn)入（不退出）企業(yè) 的控制權(quán)收益和貨幣收益分別為20和80, 而不進(jìn)入（退出）企業(yè)的控制權(quán)收益和貨幣收益均為0。 　 　　 表2：總收益拆分為控制權(quán)收益和貨幣收益 |　 |進(jìn)入（不退出） |不進(jìn)入（退出） | |進(jìn)入（不退出） |(10,-110), (10,-110)|(20, 80), (0,0) | |不進(jìn)入（退出） |(0,0), (20, 80) |(0,0,), (0,0) | 　 　　如果企業(yè)的控制權(quán)收益和貨幣收益屬于同一個(gè)人（或者經(jīng)理占有的股份足夠大）， 我們回到表1的情況。如果控制權(quán)收益和貨幣收益屬于不同的人所有，均衡結(jié)果依賴于企 業(yè)經(jīng)理和股東之間的治理結(jié)構(gòu)。第一種可能是，有關(guān)企業(yè)進(jìn)入（兼并）的決策由股東擁 有，實(shí)際的博弈如表3所示（括號內(nèi)的數(shù)字是經(jīng)理的收益），兩個(gè)純戰(zhàn)略納什均衡仍為（ 進(jìn)入，不進(jìn)入）和（不進(jìn)入，進(jìn)入）（在退出的情況，其中的一個(gè)企業(yè)將兼并另一個(gè)企 業(yè)），與表1相同。不過，此時(shí)，在兼并的情況，被兼并方的經(jīng)理損失了10的控制權(quán)收益 。第二種可能的情況是，有關(guān)企業(yè)進(jìn)入或兼并的決策（事實(shí)上）屬于經(jīng)理，但股東可以 用贖買的方式對經(jīng)理的控制權(quán)收益損失進(jìn)行補(bǔ)償，從而誘使經(jīng)理選擇對股東最好的決策 ，實(shí)際的博弈如表4所示（括號內(nèi)的數(shù)字是股東的凈貨幣收益），均衡結(jié)果與表1相同。 　　 表3：股東決策－股東的收益矩陣 |　 |進(jìn)入（不退出） |不進(jìn)入（退出） | |進(jìn)入（不退出） |-110 (10), -110 |80 (0), 0 (0) | | |(10) | | |不進(jìn)入（退出） |0 (0), 80 (0) |0 (0), 0 (0) | 　 　　 表4：股東可以贖買情況下的經(jīng)理決策－經(jīng)理的收益矩陣 |　 |進(jìn)入（不退出） |不進(jìn)入（退出） | |進(jìn)入（不退出） |10 (-110), 10 |20 (80), 10 | | |(-110) |(-10) | |不進(jìn)入（退出） |10 (-10), 20 (80) |0 (-10), 0 (-10)| 　 　　第三種可能的情況是，有關(guān)進(jìn)入、退出和兼并的決策由經(jīng)理（或控制官員）擁有， 但股東（所有者）沒有可能通過贖買的辦法對經(jīng)理將損失的控制權(quán)收益進(jìn)行補(bǔ)償，此時(shí) ，實(shí)際的博弈如表5所示（括號內(nèi)的數(shù)字是所有者的貨幣收益），納什均衡將是兩個(gè)企業(yè) 都進(jìn)入（或都不退出，拒絕被兼并）。這就是公有制經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)情況：由于所有者（全 體人民）無法對經(jīng)理和擁有控制權(quán)的政府官員作出補(bǔ)償，每個(gè)企業(yè)的經(jīng)理（或控制官員 ）都將選擇進(jìn)入、不退出、不被兼并，重復(fù)建設(shè)是唯...
控制權(quán)損失的不可補(bǔ)償性與國有企業(yè)兼并中的產(chǎn)權(quán)障礙