公司理財(cái)06--項(xiàng)目現(xiàn)金流的估算
第六章 項(xiàng)目現(xiàn)金流的估算
一、投資項(xiàng)目的分類
（１）按相關(guān)性分類
獨(dú)立項(xiàng)目——淘汰型決策
根據(jù)既定標(biāo)準(zhǔn)，淘汰不達(dá)標(biāo)者
互斥項(xiàng)目——擇優(yōu)型決策
根據(jù)既定標(biāo)準(zhǔn)，選擇最優(yōu)者
(2)按風(fēng)險(xiǎn)大小分類
政策與法律規(guī)定的支出——如環(huán)保項(xiàng)目，無須經(jīng)濟(jì)分析
維修現(xiàn)有資產(chǎn)或減少成本——確定性決策
現(xiàn)有業(yè)務(wù)的擴(kuò)張——具有一定風(fēng)險(xiǎn)
投資于新產(chǎn)品或新行業(yè)——風(fēng)險(xiǎn)大
（3）按現(xiàn)金流類型分類
常規(guī)型： (-, +, … , + )
現(xiàn)金流符號(hào)只變化一次
非常規(guī)型: (-, +, …, +, -)
現(xiàn)金流符號(hào)變化兩次或以上
例：礦山等自然資源開發(fā)項(xiàng)目
（4）按靈活性分類
承諾項(xiàng)目：必須馬上做出決策
機(jī)會(huì)項(xiàng)目：允許等待或延遲決策
注意：不同的項(xiàng)目適用于不同的評(píng)價(jià)方法
二、項(xiàng)目現(xiàn)金流的概念
期初（t=0)：
固定資產(chǎn)投資、流動(dòng)資金
期間(t=1, …, n)：經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流
= EBIT(1-t) + Dep（折舊），
不考慮財(cái)務(wù)費(fèi)用
期末(t=n)：
殘值SV、釋放的流動(dòng)資金
公司自由現(xiàn)金流(FCFF)
FCFF（Free cash flow for firm)屬于公司所有權(quán)利要求者（股東與債權(quán)人）
FCFF = EBIT(1-t) +Dep –CD – WC
= 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流 – CD - WC
CD:資本性支出
WC:追加營(yíng)運(yùn)資本
適用貼現(xiàn)率為WACC
FCF計(jì)算
Revenue
- Cost (including depreciation!)
= EBIT
x (1 - t)
= EBIAT
+ Depreciation
-  Cap
  NWC
= FCF
連續(xù)價(jià)值
許多場(chǎng)合n為精確計(jì)算期，而不是項(xiàng)目實(shí)際壽命期
連續(xù)價(jià)值指精確計(jì)算期以后項(xiàng)目的剩余價(jià)值
項(xiàng)目?jī)r(jià)值=精確計(jì)算期價(jià)值+連續(xù)價(jià)值
連續(xù)價(jià)值的計(jì)算
許多場(chǎng)合n為精確計(jì)算期，而不是項(xiàng)目壽命期
對(duì)應(yīng)的CV為連續(xù)價(jià)值，即精確計(jì)算期以后項(xiàng)目總價(jià)值
假設(shè)從n+1起，F(xiàn)CF以穩(wěn)定的g增長(zhǎng)
CV=FCFn+1 /（k-g）
k為貼現(xiàn)率
例： 某企業(yè)擬兼并另一家公司
公司資本結(jié)構(gòu)如表
單位：百萬元，所得稅率：34%
兼并后該公司現(xiàn)金流表
對(duì)方要求：收購價(jià)格不低于總資產(chǎn)帳面價(jià)值307
決策
資本結(jié)構(gòu)

連續(xù)價(jià)值計(jì)算
CV = 21.3 (1+5%) / (9.7%- 5%)
= 481.2
決策
根據(jù)預(yù)期現(xiàn)金流量表，兼并另一家公司的NPV：

三、估算現(xiàn)金流的原則
實(shí)際現(xiàn)金流原則
相關(guān)不相關(guān)原則
實(shí)際現(xiàn)金流原則
投資的現(xiàn)金流必須按實(shí)際發(fā)生的時(shí)間測(cè)量，如：稅費(fèi)
項(xiàng)目未來現(xiàn)金流的架子必須用未來的價(jià)格和成本來計(jì)算，如：通貨膨脹
預(yù)期現(xiàn)金流必須用同種貨幣來測(cè)量
相關(guān)不相關(guān)原則
與投資決策有關(guān)的相關(guān)現(xiàn)金流是指由于投資決策而引起的公司全面的未來現(xiàn)金流狀況變化的現(xiàn)金流；是增量現(xiàn)金流。
項(xiàng)目的CF=公司的增量CF
=公司的CF（接受）-公司的CF（拒絕）
估算現(xiàn)金流的注意事項(xiàng)
包括所有附帶效應(yīng)
如新產(chǎn)品的問世使顧客對(duì)現(xiàn)有產(chǎn)品的需求減少，“腐蝕 ”和“自相殘殺 ”都很糟糕。
注意分?jǐn)傎M(fèi)用（間接費(fèi)用）
忘記沉淀成本
“ 已經(jīng)投入了這么多”并不意味著我們得繼續(xù)扔錢為決策錯(cuò)誤彌補(bǔ)。
記住營(yíng)運(yùn)資本（凈增量）
包括機(jī)會(huì)成本
估算步驟
預(yù)測(cè)銷售
實(shí)現(xiàn)上述銷售所需的投資預(yù)算
成本與利潤(rùn)估計(jì)
最終結(jié)果：現(xiàn)金流估計(jì)表
例開車還是乘車？
開車有關(guān)的月現(xiàn)金支出（元）：
保險(xiǎn)：120
公寓停車場(chǎng)租金：150
辦公室泊車費(fèi)：90
汽油及相關(guān)服務(wù)：110
乘車的相關(guān)月現(xiàn)金支出（元）：
保險(xiǎn)：120
公寓停車場(chǎng)租金：150
火車票：140
續(xù)
CF（接受）
= CF（乘車）
=-120-150-140=-410
CF（拒絕）
= CF（開車）
=-120-150-90-110=-470
項(xiàng)目CF= CF（乘車）- CF（開車）=60
鮑德溫公司案例
試驗(yàn)營(yíng)銷成本（已經(jīng)支付） : $250,000.
擬定廠址的現(xiàn)有市值（公司所有）: $150,000.
保齡球機(jī)器成本（按照加速法分5年計(jì)提折舊）: $100,000
凈營(yíng)運(yùn)資本增量： $10,000.
機(jī)器5年生命期內(nèi)，每年產(chǎn)量（單位）：5,000, 8,000, 12,000, 10,000, 6,000.
第一年單價(jià)為$20；此后年增長(zhǎng)率為2%。
第一年生產(chǎn)單位成本為$10，此后每年按10%的速度增長(zhǎng)
年通貨膨脹率：5%
流動(dòng)資金：期初為$10,000，此后隨銷售變動(dòng)。
鮑德溫公司現(xiàn)金流量量表
第0年 第1年 第 2年 第 3年 第 4年 第 5年
投資（Investments）:
(1) 保齡球機(jī)器 –100.00 21.76*
(2) 累計(jì)折舊Accumulated depreciation 20.00 52.00 71.20 82.72 94.24
(3) 折舊后機(jī)器調(diào)整基礎(chǔ)（年末） 80.00 48.00 28.80 17.28 5.76
(4) 機(jī)會(huì)成本 –150.00 150.00 倉庫
(5) 凈營(yíng)運(yùn)資本 10.00 10.00 16.32 24.97 21.22 0
年末(end of year)
(6) 凈營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng) –10.00 –6.32 –8.65 3.75 21.22

(7) 投資總現(xiàn)金流量 –260.00 –6.32 –8.65 3.75 192.98
[(1) + (4) + (6)]

鮑德溫公司現(xiàn)金流量量表（繼續(xù)）
第0年 第1年 第 2年 第 3年 第 4年 第 5年
利潤(rùn)Income:
(8) 銷售額 100.00 163.00 249.72 212.20 129.90
(9)運(yùn)營(yíng)成本Operating costs 50.00 88.00 145.20 133.10 87.84
(10)折舊Depreciation 20.00 32.00 19.20 11.52 11.52

鮑德溫公司現(xiàn)金流量量表（繼續(xù)）
第0年 第1年 第 2年 第 3年 第 4年 第 5年
利潤(rùn)Income:
(8) 銷售額 100.00 163.00 249.72 212.20 129.90
(9)運(yùn)營(yíng)成本 50.00 88.00 145.20 133.10 87.84
(10) 折舊 20.00 32.00 19.20 11.52 11.52
(11) 稅前利潤(rùn) 30.00 43.20 85.32 67.58 30.54 [(8) – (9) - (10)]
(12) 按34%計(jì)稅 10.20 14.69 29.01 22.98 10.38
(13) 凈利潤(rùn) 19.80 28.51 56.31 44.60 20.16

鮑德溫公司稅后增量現(xiàn)金流量

公司理財(cái)06--項(xiàng)目現(xiàn)金流的估算