與近20年我國房地產(chǎn)業(yè)總體上的蓬勃發(fā)展相比，國內(nèi)在房地產(chǎn)金融方面的實踐和研究都顯得較緩慢，譬如許多專業(yè)人士對房地產(chǎn)投資信托基金、房地產(chǎn)投資基金、房地產(chǎn)私募基金、夾層融資和住房抵押貸款證券化等概念還是模糊不清，而隨著我國房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)的發(fā)展及許多方面問題的暴露，包括當(dāng)前我國房地產(chǎn)企業(yè)融資困境和美國次貸危機引起的全球金融危機和實體經(jīng)濟危機等，許多工作和知識都顯得較迫切。

    當(dāng)前我國房地產(chǎn)金融方面面臨的主要問題，已不僅僅是房地產(chǎn)信貸問題，也是房地產(chǎn)投資和融資渠道寬窄的問題，多元化房地產(chǎn)投資和融資創(chuàng)新是國家宏觀調(diào)控背景下的必然選擇。而有多種跡象表明我國房地產(chǎn)金融創(chuàng)新正在加快，并會在今明兩年有較大突破。

我國和發(fā)達國家房地產(chǎn)金融市場比較

    由于美國次貸危機的在2008年9月大規(guī)模爆發(fā)，僅僅華爾街五大投資銀行的命運在短短半年內(nèi)終結(jié)，其中前四大投資銀行更是在7天時間里完結(jié)；這使得美國和西方的金融體系受到了很大的挑戰(zhàn)；但不能否認半個多世紀以來在許多西方發(fā)達國家，房地產(chǎn)金融有很多年的發(fā)展和創(chuàng)新，已經(jīng)摸索出了較成熟的方法。譬如它的具體內(nèi)容有：房地產(chǎn)公司貸款、房地產(chǎn)股票與債券、房地產(chǎn)投資基金（包括上市的和私募房地產(chǎn)投資信托基金及其它私募房地產(chǎn)投資基金）、房地產(chǎn)夾層融資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和其它各種基金(包括退休基金和保險基金)等。

    需要指出的是任何一樣房地產(chǎn)融資產(chǎn)品的創(chuàng)新也是房地產(chǎn)投資產(chǎn)品的創(chuàng)新，反之亦然。我們通過對中國和發(fā)達國家房地產(chǎn)金融市場比較，發(fā)現(xiàn)：

● 我國上市股權(quán)和上市債權(quán)比例極低；

● 上市股權(quán)中的房地產(chǎn)投資信托基金在我國還沒有；

● 上市債權(quán)中的房地產(chǎn)抵押證券產(chǎn)品在我國也幾乎沒有；

● 我國私募股權(quán)的組成部分內(nèi)容不明確。譬如退休基金,保險基金和私募基金在我國還不允許直接投資房地產(chǎn)；

● 發(fā)達國家的房地產(chǎn)公司債券和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品占了房地產(chǎn)資本市場很大的比例；；

● 我國私募債權(quán)占的比例較高，同時它幾乎純粹依賴商業(yè)銀行，國外私募債權(quán)很大部分已證券化；

● 我國房地產(chǎn)企業(yè)往往存在短貸較多，長貸缺乏，甚至短貸長投現(xiàn)象，融資結(jié)構(gòu)非常不合理。

    長期以來，我國的資本市場一直在以一種不太協(xié)調(diào)的結(jié)構(gòu)發(fā)展。譬如，一般來說，較好的公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)首先占有一定的比例，其次要有短、中和長期債務(wù)。債務(wù)過高會增加公司的流動性和破產(chǎn)風(fēng)險；債務(wù)過低則表明資金運用效率偏低；而在債務(wù)中，短、中和長期債務(wù)也要有個適合的比例。相對而言股權(quán)資金過高資金運用效率偏低，股權(quán)資金過低存在破產(chǎn)風(fēng)險。因此，在保證公司財務(wù)穩(wěn)健的情況下，根據(jù)公司的類型選擇不同比例的股權(quán)和債權(quán)，有利于公司財務(wù)杠桿的良好運用，從而能為公司股東謀求收益最大化。

    譬如我國上市房地產(chǎn)企業(yè)平均負債率較高，接近60%，且具體負債率水平差別較大。個別公司負債率超過100的公司有1家，多家公司負債率低于100%但超過80%；這些高負債公司存在很高和相當(dāng)高的破產(chǎn)風(fēng)險。

我國房地產(chǎn)企業(yè)融資創(chuàng)新的幾個方面

    我國房地產(chǎn)金融市場結(jié)構(gòu)單一，沒有形成完整的房地產(chǎn)金融體系有密切聯(lián)系。而完整的房地產(chǎn)金融體系，應(yīng)包括多元化、規(guī)范化的房地產(chǎn)金融產(chǎn)品和市場并應(yīng)該會對整個房地產(chǎn)和金融市場起到積極正面的作用。

    值得欣慰的是，政府也意識到和重視發(fā)展確實需要多元化和多層次的資本市場的融資渠道的重要性；僅從2006年以來，我國已陸續(xù)開展了房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的立法和試點。特別在當(dāng)前國際和國內(nèi)經(jīng)濟包括房地產(chǎn)市場形勢嚴峻的情況下，2008年底國家陸續(xù)出臺了一些重要政策措施。譬如2008年12月３日由國務(wù)院總理溫家寶主持召開國務(wù)院常務(wù)會議上研究確定了金融促進經(jīng)濟發(fā)展的政策措施，其中第五條是“創(chuàng)新融資方式，通過并購貸款、房地產(chǎn)信托投資基金、股權(quán)投資基金和規(guī)范發(fā)展民間融資等多種形式，拓寬企業(yè)融資渠道”。

    2008年12月8日國務(wù)院辦公廳《關(guān)于當(dāng)前金融促進經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》（國辦發(fā)〔2008〕126號）中第五點“創(chuàng)新融資方式，拓寬企業(yè)融資渠道”的內(nèi)容包括以下（十八）和（十九）：

    （十八）開展房地產(chǎn)信托投資基金試點，拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道。發(fā)揮債券市場避險功能，穩(wěn)步推進債券市場交易工具和相關(guān)金融產(chǎn)品創(chuàng)新。開展項目收益?zhèn)圏c。

    （十九）加強對社會資金的鼓勵和引導(dǎo)。拓寬民間投資領(lǐng)域，吸引更多社會資金參與政府鼓勵項目，特別是災(zāi)后基礎(chǔ)設(shè)施重建項目。出臺股權(quán)投資基金管理辦法，完善工商登記、機構(gòu)投資者投資、證券登記和稅收等相關(guān)政策，促進股權(quán)投資基金行業(yè)規(guī)范健康發(fā)展。按照中小企業(yè)促進法關(guān)于鼓勵創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)增加對中小企業(yè)投資的規(guī)定，落實和完善促進創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展的稅收優(yōu)惠政策。

    2008年12月17日由溫家寶主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，研究部署促進房地產(chǎn)市場健康發(fā)展的政策措施，其中第三條包括“引導(dǎo)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)積極應(yīng)對市場變化，促進商品住房銷售。支持合理融資需求，加大對中低價位、中小套型普通商品住房建設(shè)特別是在建項目的信貸支持，對有實力有信譽的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)兼并重組提供融資和相關(guān)金融服務(wù)”。

以下我們列出我國房地產(chǎn)企業(yè)融資創(chuàng)新的幾個方面，它們包括：

    產(chǎn)業(yè)基金：于2007年6月1日開始實施的合伙企業(yè)法，里面專門增加有限合伙條款，同時允許法人合伙，這樣為風(fēng)險投資、私募股權(quán)投資（包括房地產(chǎn)私募股權(quán)投資）創(chuàng)造了一種新的渠道。

    房地產(chǎn)公司債券融資：中國證監(jiān)會2007年8月14日頒布實施《公司債券發(fā)行試點辦法 》，這標(biāo)志著我國醞釀多年的公司債券發(fā)行正式啟航。部分大型公司已獲得發(fā)行公司債券，由于房地產(chǎn)是很需要公司債券的行業(yè)，預(yù)計房地產(chǎn)公司債券市場在近幾年內(nèi)會加速發(fā)展。

    房地產(chǎn)投資信托基金：2008年4月10日中國人民銀行在其發(fā)布的《2007年中國金融市場發(fā)展報告》中表示的將擇機推出房地產(chǎn)投資信托基金(REITS)產(chǎn)品，估計2009年內(nèi)開展試點。

    房地產(chǎn)保險：2008年8月，十一屆全國人大常委會第四次會議對《中華人民共和國保險法修訂（草案）》進行了初次審議，目前在向社會公開征集意見。在保險公司的資金運用限于形式中包括了投資不動產(chǎn)；因此我們可以說保險公司進行房地產(chǎn)投資已原則上獲批準(zhǔn)，保險資金投資房地產(chǎn)領(lǐng)域已無政策障礙，只是保監(jiān)會還需要制定相關(guān)實施細則和具體時間問題。

    并購貸款：2008年12月6日，銀監(jiān)會出臺了《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引》（以下簡稱《指引》），明確規(guī)定符合條件的商業(yè)銀行可以開展并購貸款業(yè)務(wù)?！吨敢窂恼吆捅O(jiān)管規(guī)定層面突破了《貸款通則》中有關(guān)“不得用貸款從事股本權(quán)益性投資”的限制性規(guī)定，標(biāo)志著商業(yè)銀行并購貸款業(yè)務(wù)的正式開閘。

    僅僅從此文中，我們可以對2009年和今后幾年房地產(chǎn)信托投資基金、公司債券和和股權(quán)投資基金等方面充滿期待，并做好具體準(zhǔn)備及時跟上市場發(fā)展的趨勢；因為不但每一個房地產(chǎn)金融創(chuàng)新產(chǎn)品本身針對的房地產(chǎn)企業(yè)有不同，而且他們在試點階段和將來全面展開針對的房地產(chǎn)企業(yè)也會有不同，譬如房地產(chǎn)信托投資基金較適合大型商業(yè)類的房地產(chǎn)，而公司債券目前針對適合大型房地產(chǎn)上市公司等。

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